2009年7月16日，(2324.TW)仁寶宣布用新台幣70億元參與(2475.TW)華映的私募案，以每股2.5元取得華映19.9%的股權。市場對這樁交易多半偏向負面解讀，也因此宣布合作案的隔天，兩者的股價紛紛都以下跌作收。

從華映的財務狀況與營運績效來看，投資人自然是很難認同仁寶這個投資案，而華映的股東或許也會認為2.5元的價格實在是賤賣股票。但如果從電子產業的發展趨勢以及賽局理論來看，這樣的決定其實是仁寶在NB代工產業這個「囚犯困境」賽局中的「納許均衡」，也就是在一個不得不然的競爭環境下所做的最適選擇。

我們先把時間回溯到2005年。(2317.TW)鴻海旗下的(02038.HK)富士康在這一年併購了奇美通訊，這個動作讓早在2000年就跨入手機代工的富士康有了更充裕的技術能力來與當時的主要ODM業者如(8078.TW)華寶及(8101.TW)華冠競爭，而這個時候的鴻海早已經透過入股華升(後改名為鴻準，2354.TW)及(2328.TW)廣宇取得散熱模組、機殼及PCB等相關零組件，透過垂直整合的規模經濟快速的攻城掠地，從那時開始，手機製造的主角正式由ODM業者移轉至EMS業者。

這對於ODM業者會有什麼樣的影響?

股價的表現是最現實的，華寶的股價在2006年4月創下246元的歷史天價之後就一路走跌，這比在2007年10月才創下波段高點的加權指數是整整早了一年多，這很明顯的是因為產業或企業的營運狀況出了問題。而華寶到了2009年8月底的股價僅剩下29.25元，相較於歷史高點來說則是連零頭都不到，這與它的同業華冠的股價簡直可以說是一對難兄難弟。我相信這次的經驗必然會在仁寶的經營團隊心中留下很深的陰影(華寶為仁寶的轉投資)。

而同樣的故事現在將要發生在NB代工的市場。

2007年9月，全球第二大的專業電子代工廠-偉創力(Flextronics,NASDAQ:FLEX)宣布買下(2381.TW)華宇旗下的NB事業部門，這也宣告了EMS業者將大舉跨入NB製造市場領域。而在今年的8月初，鴻海也宣布與惠普(NYSE:HPQ)合作在中國重慶建立NB製造基地，郭台銘過去表示不會跨足NB組裝的承諾終於破功，鴻海正式進軍NB市場。

仁寶自然不會希望讓華寶的慘痛經驗重演。事實上，它從2006年就開始了NB零組件的垂直整合(如附表)。我認為未來產業的趨勢發展會讓ODM與EMS業者之間的界限越來越模糊，ODM業者會加強垂直整合，而EMS業者則會強化研發設計能力，未來的電子五哥之間將從單槍匹馬的肉搏戰演變成整條價值鏈的打群架，而式微的一方，將影響到整條供應鏈的存活。

然而，從經濟學的賽局理論來看，這並非是各廠商之間的最適解。

假設鴻海或偉創力沒有跨入NB的意圖，那麼仁寶就可以持續的向這些EMS業者採購零組件，而不需要建構屬於自己的價值鏈，在這樣的選擇之下，EMS業者可以賺到零組件的利潤，而NB代工業者則可以專注在設計與製造，彼此之間不會形成價值鏈的競爭，雙方所加起來的利潤將會達到最大。

但是，就如同著名的「囚犯困境」理論，市場上遲早會出現破壞均衡的背叛者使得所有人的利潤總和無法達到最大。在2007年，業者們許許多多的動作破壞了這個均衡，偉創力買下華宇、仁寶投資金屬機殼、鴻海入股新普…一直到2009年整個競爭更是進入白熱化，但是可以預想的結果是短期內所有的參與者都不會討到便宜，直到有人退出。

而在這場大亂鬥之中，惟一獲利的就是EMS目前所擁有，而ODM業者還沒有的零組件業者。這也是為什麼最近這一兩個月許多的連接器公司的業績與股價都快速的出現飆漲，因為各NB ODM廠與EMS業者之間已經壁壘分明，ODM業者將減少對EMS業者的下單並培養自己的供應鏈。只不過這樣的表現並不會長期持續下去，因為鴻海也已經宣布要降價鞏固訂單，而最終的結果就如前面所說的囚犯困境，是一個所有的人的利潤總和都不會達到最大的解。

仁寶與華映的合作就是基於上述產業發展與賽局演變下的產物，我認為雖然這不是一個最佳的選擇，但卻是在這個環境之下的最適解。同時我可以很肯定的推論，這個大型的垂直整合只是一個開始，接下來將會有更多的重要零組件與龍頭業者綁在一起，而這些零組件業者誰能先找到富爸爸認養，就可能是下一波的黑馬股，至於仁寶與其他的代工業者之間的單打比賽已經結束，第二輪的團體戰才剛要開始呢。

本文同步刊載於Money雜誌10月號